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【投顾视角】离正式纳入仅14个交易日

2018-12-05 07:40:34


A股纳入MSCI新兴市场指数将终于靴子落地,于5月31日收市时实行,最后纳入名单(200多支大盘股)将于5月14日欧洲时间公布。 过去几个月,MSCI俨然成为市场热议的话题之一。我们也注意到,无论是买方或卖方对此课题都有不同程度的误解。


需要指出的是,世诚投资并非MSCI指数纳入的权威,但确实是国内基金管理行业里对此课题研究最早和最深的。我们的研究和判断基于对指数编制和运用的深刻理解,所谓的有依据的猜测(educated guess),未必会100%正确,但“真理”往往是掌握在少数人手中。

短期可预见的外资流入仅10亿美元


虽然A股会被同时纳入MSCI全球指数、新兴市场指数、亚洲指数、中国指数等各类指数,资金量影响最大的还是新兴市场指数,其它可以暂时忽略不计。新兴市场指数目前约有2万亿美元的跟踪规模,按首次纳入0.35%的权重就是70亿美元。


我们估计这70亿美元里只有15%是纯被动基金(指数基金、ETF等),必须在5月31日当天收盘买入。所以5月底真正可预测的资金流入仅10亿美元(64亿人民币),也就是A股市场几分钟的交易量。

切勿高估短期外资主动基金的配置


那为何市场对MSCI短期带动的资金预期这么高?从几百亿到几千亿人民币的都有。主要原因是高估了外资主动基金的配置。新兴市场主动基金是大头(约85%),此类基金能不能买A股、什么时候买A股、买多少A股都没有很多限制,所以很难估计有多少资金会配置A股,或者多少资金已经买入了A股。


我们的基本判断是主动基金在A股的配置将会是0%。所以别指望主动管理的资金今年会有什么大动作。


外资的主动管理更像“指数增强”基金,偏离指数的程度较底,跟踪误差(tracking error)一般控制在6%左右,前10大仓位基本和指数差不多。在A股仅占新兴市场0.35%权重的情况下,主动基金没有必要也没有动力投资A股,所以0%配置非常可能是短期的常态。


这与国内的“主动管理”有天壤之别。我们的主动管理相对指数的跟踪误差至少20%,某些基金经理可以把指数权重百分之零点几的一个小盘股买到投资组合的10%,换手率也非常高。外资的主动管理(除对冲基金之外)很少有这种打法。


以此可以推断,目前通过沪港通、深港通等渠道对A股市场的强劲流入,很大部分也未必是指数框架下的主动基金,或许是海外中资、对冲基金和其它已经利用QFII/RQFII投资A股的外资机构。这些钱与指数纳入也许没多大关系。我们认为真正外资正规军还未到来。(就在此文写作的当天,我们在香港会见了最早进入中国A股市场的海外资产管理公司之一,其上万亿美元规模的全球基金对A股市场的配置才刚进入可行性研究)。

中长期影响大于短期冲击


外资主动管理的相对保守是双刃剑。A股今天权重低可以不配,A股未来权重高的话就不得不投资了。我们相信,如果A股被全额纳入至新兴市场20%权重,哪怕基金经理对中国再悲观,也不会一分钱都不投A股。


在若干年前,我们就大胆提出了A 股市场“新4万亿”外资的预测,当然前提是A股全额纳入MSCI和FTSE等国际主流指数。随着外资持股比例的升高,所引发的投资者结构和市场格局变化,我们以前谈得很多,这里就不重复了。

主动投资机会大于被动投资


无论指数纳入与否,和外资持股比例的高低,A股市场将始终是一个选股市场,而且是全球少见的、还能通过主动管理获得可持续超额回报的市场。这里有系统性的因素,也有投资者结构(行为金融学)的原因。


虽然过去两年大盘、蓝筹和指数权重股走强,超额表现集中在为数不多的几只龙头股,我们也出于基本面和估值原因持有部分此类股票,但我们认为这并不是长期的常态。所谓的价值投资也不仅限于大盘股。未来的主动投资机会还是大于被动投资。这也是为什么尽管我们对指数相当了解,但没有“凑热闹”推出被动性投资产品。

全额纳入将超越市场预期


市场在高估MSCI短期流动性冲击的同时,也低估了全额纳入的时间表。世诚投资认为,在全额纳入的进程上不必太悲观,全额纳入的速度和最终权重都会高于预期。


诚然,韩国和台湾的全额纳入用了6-9年时间。但那是20多年前,现在互联网时代所有变化都应加快。中美关系目前也不是很理想,但中国金融市场的进一步开放是两国的共同利益所在,所以只会加快。还有一个重要的技术原因,就是沪港通、深港通每日净买入的上限,是MSCI决定纳入比例的首要因素之一。而此额度已在今年4月翻了4倍至520亿元人民币。


我们认为MSCI将很快纳入中盘股,并在同一时间或稍后大幅提高纳入因子,在未来3-5年时间完成全额纳入。最终A股在新兴市场指数的权重将接近20%。

对港股影响值得研究



有关A股指数纳入,市场对A股本身的关注度一般高于港股,确实也合情合理。然而,A股指数纳入对香港和海外上市的中国股票(即现有的MSCI中国指数成份股)也会有很大影响。


短期来讲,在5月底A股纳入同时,也会有约60支海外中资股会被纳入新兴市场和MSCI中国指数。鉴于指数编制方法,这50多支小盘股将“晋级”为中盘股,从而自动进入MSCI中国指数。这里的短期流动性冲击虽然是一次性的,但会远远超过对A股影响。这是否会带动投资者对港股小盘的关注和一轮行情,值得探讨。


长期来讲,A股的全额纳入也会侵蚀现有MSCI中国指数成分股的权重。极端情况下,现有海外中资股(非A股)在MSCI中国指数的权重将被腰斩。如果对中国投资总资金量不变的情况下,未来海外中资股将会有资金净流出。


我们将密切跟踪和研究这一系列变化,并结合现有的价值投资体系,为世诚投资的客户紧抓相关的投资机会。


(本文来源:世诚投资,文中“我们”均指世诚投资团队。如涉及版权保护,请联系我们删除。)

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